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En fevrier 2025, l'agence de notation Moody's a abaisse la note du Senegal de deux crans. Quelques mois plus tard, en juillet, Standard & Poor's a suivi avec une nouvelle degradation.
En l'espace de quatre mois, la note souveraine du pays a perdu trois niveaux. Une telle degringolade est rare, surtout pour un Etat qui n'est pas en defaut de paiement ou en pleine restructuration.
L'effondrement des notations a provoque une vente massive des eurobons du Senegal. Elle a egalement complique les negociations en cours entre le pays et le Fonds monetaire international.
Plus generalement, elle a envoye un signal sur la manire dont les agences de notation reagissent desormais aux defaillances de gouvernance, et pas seulement aux tendances macroeconomiques. Pour les observateurs, ce n'est pas qu'un simple ajustement de marche, mais un avertissement.
Alors pourquoi une telle sanction ?
En juillet 2025, Moody's a publie un rapport sur les hausses de dette inexpliquees . Le document montre que le manque de transparence budgetaire - quand les gouvernements fournissent des donnees incompltes ou trompeuses - compromet la solvabilite des Etats. Cela s'applique l'echelle mondiale, et pas seulement l'Afrique.
L'analyse repose sur ce qu'on appelle les ajustements flux de stocks. C'est l'ecart entre l'augmentation annuelle reelle de la dette d'un pays et celle qui devrait resulter de son deficit budgetaire declare. Concrtement, si un Etat affiche un deficit de 5 milliards de dollars, sa dette devrait crotre d'un montant similaire. Si la hausse est beaucoup plus forte - ou plus faible -, c'est le signe qu'il manque des informations ou que certaines donnees sont fausses.
Les recherches demontrent une correlation claire entre les ajustements importants des flux de stocks et les scores de gouvernance plus faibles.
La degradation de la note souveraine du Senegal par Moody's et son rapport de recherche soulignent quel point les questions de transparence et de gouvernance influencent de plus en plus les evaluations de credit souverain. Les agences de notation ont ameliore leurs methodologies afin de prendre en compte ces risques. Les facteurs de gouvernance representent desormais environ 25 % des notations souveraines dans les principaux cadres des agences.
Les problmes de transparence compliquent egalement les negociations de restructuration de la dette. Par exemple, le processus de restructuration de la Zambie a pris 3,5 ans (2021-2024), en partie cause de complications liees la transparence. La restructuration en cours en Ethiopie (depuis 2021) fait face des defis similaires. Pour sa part, le Ghana a beneficie d'un processus plus rapide grce une transparence initiale plus elevee.
En tant que chercheur ayant etudie de prs le fonctionnement des agences de notation, je considre que l'analyse approfondie de Moody's constitue la fois un outil de diagnostic et un systme d'alerte precoce pour les problmes de transparence.
Le message adresse aux gestionnaires de la dette souveraine est clair : l're o les exigences de transparence sont renforcees et les methodologies de notation plus sophistiquees, la qualite des donnees fiscales est devenue indissociable de la solvabilite.
Selon Moody's, de forts ecarts entre flux et stocks qui persistent dans le temps signalent un manque de transparence fiscale, une faiblesse dans la remontee des informations et un controle insuffisant des depenses.
Moody's a notamment souligne que
L'agence souligne que les marches dits frontires , en Afrique subsaharienne et en Amerique latine, sont ceux qui ont connu les plus grands ecarts de ce type ces dix dernires annees.
Ces decalages ont parfois des explications techniques valables : operations de gestion de la dette, achats d'actifs, rglement d'arrieres ou revisions statistiques. Mais les recherches de Moody's ont montre que ces justifications techniques ne representaient que la moitie des decalages entre flux et stocks. L'autre moitie reste inexpliquee, ce que Moody's considre comme un serieux signal d'alerte pour la credibilite budgetaire d'un Etat.
Le cas du Senegal illustre comment des lacunes en matire de transparence peuvent destabiliser rapidement le profil de credit d'un Etat.
la suite des elections de mars 2024, un audit de l'Inspection generale des finances et un rapport de la Cour des comptes ont revele des indicateurs budgetaires beaucoup plus faibles que ceux annonces. La dette de l'Etat central avoisinait les 100 % du PIB en 2023, soit environ 25 points de plus que les chiffres publies jusque-l.
L'ampleur de ces corrections etait inedite. Le ratio dette/PIB est passe de 74,4 % 99,7 % fin 2023. Le deficit budgetaire, lui, a ete reevalue de 4,9 % 12,3 % du PIB. Sur ce constat, Moody's a ete categorique :
L'ampleur et la nature de ces ecarts montrent que la marge budgetaire du Senegal est bien plus etroite qu'annoncee, avec des besoins de financement beaucoup plus importants. Ces ecarts revlent aussi de serieuses lacunes de gouvernance dans le passe.
La sanction n'a pas tarde et a ete sevre. En fevrier 2025, Moody's a abaisse la note du Senegal de B1 B3 et a place la perspective en negative , aprs une precedente degradation en octobre 2024.
Les indicateurs de la dette du Senegal refltent la gravite du defi budgetaire. Le Fonds monetaire international estime que la dette du Senegal a atteint 105,7 % du PIB la fin de 2024, les besoins de financement bruts (le montant total que le gouvernement doit rembourser et emprunter nouveau pour continuer fonctionner) devraient avoisiner 20 % du PIB en 2025 dans le budget du Senegal.
Le Fonds monetaire international a suspendu sa facilite de credit elargie de 1,8 milliard de dollars americains en juin 2024 aprs la decouverte de fausses declarations. Toutefois, le Fonds, dans une note sur les negociations lors d'une visite de son personnel en aot 2025 axee sur la collaboration avec le Senegal la lumire des audits postelectoraux, a ecrit :
L'equipe des services du FMI salue l'engagement des autorites senegalaises en faveur de la transparence et de la responsabilite budgetaires, la suite de la divulgation des importantes declarations erronees qui sont intervenues au cours des dernires annees.
Moody's souligne que les ajustements stock-flux se produisent dans toutes les regions et tous les niveaux de revenu. Mais leur persistance et leur ampleur varient considerablement d'une region l'autre. Les cas recents en Afrique montrent des tendances particulirement inquietantes.
En voici quelques exemples :
La revelation par le Mozambique en 2016 d'une dette non declaree representant 10 % du PIB par le biais d'entreprises publiques. Cela a conduit un defaut de paiement.
La structure complexe de la dette de la Zambie a contribue son defaut de paiement en 2020. Les emprunts contractes par une entreprise publique n'etaient pas entirement consolides dans les statistiques du gouvernement.
En Republique du Congo, en 2017, une dette importante adossee au petrole a ete decouverte, dissimulee par des structures offshore.
La transition post-2023 du Gabon, qui revle un endettement superieur d'environ 14 points de pourcentage aux precedentes projections de Moody's.
La logique economique qui sous-tend la correlation entre les ajustements importants des stocks et des flux et les scores de gouvernance plus faibles est simple. Des ajustements positifs persistants des stocks et des flux indiquent que les deficits budgetaires peuvent ne pas refleter fidlement les besoins de financement du gouvernement. Comme l'explique Moody's :
Lorsque les ajustements des stocks et des flux sont positifs, un solde primaire plus eleve est necessaire pour stabiliser la dette long terme.
Cela pose un problme la fois budgetaire et de credibilite que les agences de notation doivent integrer dans leurs evaluations.
Pour les pays ayant connu des ajustements importants dans le passe, Moody's note qu'il peut
donner une evaluation plus negative de l'efficacite de la politique budgetaire.
Un manque de transparence peut aussi bloquer les negociations de restructuration de dette. Les negociations menees dans le cadre du cadre commun du G20, qui vise coordonner l'allegement de la dette entre creanciers publics et prives, en sont un exemple.
Le processus repose sur des donnees claires et compltes sur la dette afin de determiner le montant de l'allgement necessaire et qui doit l'assumer. Lorsque des dettes importantes sont dissimulees, contestees ou mal comptabilisees, l'ensemble des negociations ralentit, voire s'enlise compltement.
La convergence entre l'amelioration des methodes de notation et les exigences en matire de transparence cree la fois des defis et des opportunites pour les emprunteurs souverains.
L'amelioration des systmes de donnees budgetaires n'est plus un simple exercice technique de comptabilite. Il s'agit d'une strategie visant maintenir l'accs au marche et la solvabilite d'un Etat.
Les agences de notation indiquent que cette tendance va s'intensifier.
Pour les Etats souverains des marches emergents et frontires, les incitations renforcer la transparence sont evidentes. Les etudes montrent qu'une meilleure gouvernance reduit les spreads souverains sur le marche, tandis qu'une mauvaise gouvernance peut les augmenter de 50 200 points de base.
En definitive, les Etats ont tout gagner ameliorer leur gouvernance. Les marches financiers valorisent la transparence et la solidite institutionnelle en offrant, en retour, des conditions de financement plus favorables.
Le Senegal offre une parfaite illustration des consequences d'un deficit de transparence : une degradation brutale de la notation souveraine. Cet episode souligne egalement la vigilance accrue des agences de notation, desormais promptes identifier et sanctionner ce type de manquement.
Les Etats emprunteurs gagneraient donc voir dans les exigences accrues de transparence non pas une contrainte, mais une occasion de reduire leurs cots de financement et de renforcer leur credibilite sur les marches.
